Existe um conceito que aparece em praticamente todo curso de finanças, em todo livro de gestão de portfólios e em toda conversa sobre investimentos: o ativo livre de risco. A maioria das pessoas ouve o termo, assente com a cabeça e segue em frente. Mas raramente alguém para para fazer a pergunta mais importante sobre ele: livre de risco para quem? E em relação a quê?

Essa distinção — simples na forma, profunda nas consequências — é o que vamos explorar neste artigo.

Na teoria tradicional de gestão de portfólios, o ativo livre de risco é definido como um título de renda fixa emitido pelo governo, com o prazo mais curto possível.

A lógica é direta. O governo, em uma economia fechada, é o agente com menor probabilidade de inadimplência — ele é o próprio emissor da moeda utilizada naquela economia. Por essa razão, diz-se que seu risco de crédito é praticamente nulo. Já o prazo curto existe para minimizar o risco de mercado: quanto mais longo o título, mais seu preço oscila quando as taxas de juros se movem.

No Brasil, esse papel é exercido pelo Tesouro Selic. Ele funciona como um título que rende como se vencesse a cada dia útil — quem é mais experiente se lembra da antiga taxa overnight, que operava com a mesma lógica. O resultado prático é que o Tesouro Selic cresce de forma constante, sem sustos, como um relógio. É uma âncora de estabilidade.

Dentro dessa estrutura, qualquer outro ativo com retorno variável precisa oferecer uma rentabilidade esperada acima desse patamar para justificar sua presença na carteira. Afinal, por que assumir mais risco sem ser recompensado por isso? Um portfólio, então, é construído combinando o ativo livre de risco com uma cesta de ativos de maior risco — ações, fundos imobiliários, crédito privado, ativos internacionais — ajustando essa proporção de acordo com o quanto de oscilação o investidor está disposto a tolerar.

É um modelo poderoso. Mas ele carrega uma limitação relevante.

Tive o privilégio de aprender o conceito que apresentarei a seguir com meu amigo, o professor Arun Muralidhar, um dos formuladores dos títulos Renda+ e Educa+ aqui no Brasil — uma iniciativa do Tesouro Nacional que trouxe ao mercado brasileiro uma inovação significativa em renda fixa. Sua contribuição intelectual para a área de gestão de ativos e previdência é reconhecida globalmente.

O professor Muralidhar trabalha com a teoria de Investimentos Baseados em Objetivos — ou Goal-Based Investing, em inglês. Ela parte de uma premissa diferente da abordagem clássica.

A teoria clássica pergunta: qual é o seu perfil de risco? Conservador? Moderado? Arrojado?

A teoria de objetivos pergunta algo mais preciso: quais são os seus objetivos de vida? Quando você precisa de cada um? Quanto você precisa para realizá-los?

Essa mudança de perspectiva parece sutil, mas transforma completamente a forma de construir portfólios. E é dentro dessa lógica que surge uma distinção fundamental: a diferença entre o ativo livre de risco absoluto e o ativo livre de risco relativo.

O ativo livre de risco absoluto é o que já conhecemos: o Tesouro Selic. Um título soberano, de curtíssimo prazo, que não oscila e serve como referência universal de estabilidade.

O ativo livre de risco relativo, por sua vez, também é um título soberano — sem risco de crédito — mas com uma diferença crucial: seu prazo coincide com o prazo do objetivo do investidor.

Quando se investe em um título de renda fixa soberana e ele é mantido até o vencimento, o investidor sabe, desde o momento da compra, quanto receberá ao final. A oscilação do preço ao longo do caminho existe — e existirá —, mas ela é irrelevante para quem não pretende vender antes do prazo. Ao contrário do Tesouro Selic, cuja rentabilidade futura depende das decisões do Banco Central ao longo dos anos e não pode ser prevista com precisão, um título prefixado ou indexado à inflação com vencimento alinhado ao objetivo elimina a incerteza sobre o valor a ser recebido. A oscilação do meio do caminho torna-se ruído, não risco real.

O Tesouro Prefixado é um bom ponto de partida. Cada título paga exatamente R$ 1.000 no vencimento, independentemente de qual seja o prazo. O Prefixado 2029 paga R$ 1.000 em 2029; o de 2032 paga R$ 1.000 em 2032. A diferença entre eles é o preço pago hoje — o título mais distante custa menos, pois tem mais tempo para crescer até atingir o valor de face.

A lógica torna-se imediata: se o objetivo é ter R$ 30.000 disponíveis em 2032, basta adquirir 30 títulos. O preço oscilará diariamente em função das taxas de juros, mas como o horizonte é 2032, essa variação não importa. Basta esperar o vencimento.

O segundo exemplo é ainda mais ilustrativo para quem pensa em renda de longo prazo: o Tesouro Renda+. Após a data de conversão, ele paga uma renda mensal por 20 anos — 240 parcelas. Em março de 2026, cada título do Renda+ 2055 paga aproximadamente R$ 19 por mês a partir de janeiro de 2055 até dezembro de 2074.

A matemática do objetivo fica clara: quem deseja uma renda de R$ 19.000 por mês durante 20 anos a partir de 2055 precisa acumular 1.000 títulos até lá. Com cada unidade custando cerca de R$ 388 hoje, o investidor transforma esse valor em 240 parcelas de R$ 19 — um total de R$ 4.560 recebidos ao longo do tempo. Quer mais renda? Compra mais títulos. A meta é mensurável, concreta e alcançável.

Todos temos objetivos distintos, com prazos distintos. A reserva de emergência exige liquidez imediata. A reforma de um imóvel pode ter um horizonte de três anos. A aposentadoria, vinte ou trinta. A teoria de Investimentos Baseados em Objetivos propõe que cada objetivo tenha seu próprio portfólio, estruturado em três camadas:

A primeira é o ativo livre de risco absoluto — o Tesouro Selic — para objetivos de curtíssimo prazo e como reserva de oportunidade em estratégias mais elaboradas. A segunda é o ativo livre de risco relativo — títulos soberanos com prazo alinhado a cada objetivo —, que entrega previsibilidade e elimina o risco em relação àquela meta específica. A terceira é composta por ativos de maior risco — ações, fundos, ativos internacionais —, com o objetivo de buscar retornos superiores e aproveitar as melhores janelas do mercado.

Fundos de pensão operam com essa lógica há décadas. Eles sabem que precisarão pagar benefícios por muitos anos e, por isso, alocam uma parte do portfólio em renda fixa soberana — que garante previsibilidade — e destinam o restante a ativos de maior retorno. A teoria de objetivos traz essa racionalidade institucional para o investidor individual.

A teoria clássica define um único ativo livre de risco. A teoria de Investimentos Baseados em Objetivos define dois — e com isso muda a pergunta central do planejamento financeiro: em vez de "qual é o seu perfil de risco?", passamos a perguntar "quais são os seus objetivos, quando você precisa deles e quanto custam?"

Na RAYA Advisory, trabalhamos com essa abordagem porque acreditamos que um bom planejamento começa pelos objetivos de vida do cliente — não pelos produtos disponíveis no mercado.